科创板开板初期会有波动，不乏企业高估值发行、 初期炒作和涨跌幅较大等现象出现，但监管机构 要保持政策的连续性和确定性
6月13日，在第十一届陆家嘴论坛开幕式上，中国证监会和上海市人民政府联合举办了上海证券交易所科创板开板仪式。中国国务院 副总理刘鹤、上海市委书记李强、中国证券监督管理委员会主席易会满、上海市市长应勇共同为科创板开板。图/中新
科创板开闸
本刊记者/赵一苇
发于2019.6.24总第904期《中国新闻周刊》
6月13日，中国资本市场迎来历史性一刻——科创板正式开板。
在第十一届陆家嘴论坛开幕式上，中国证监会和上海市人民政府联合举办了上海证券交易所科创板(英文缩写：STAR)开板仪式。
从首次被提出到正式开板，科创板仅用时220天。在操作层面，科创板从受理首批申请企业至6月13日开板，仅用时83天。
一路疾驰的科创板，承载了资本市场改革和服务国家科技创新战略的双重历史重任，将为创投企业带来历史性的发展机遇，同时也将对资本市场的各方参与者带来极大的挑战。
11家企业已过会
目前，科创板已进入执行落实阶段，企业过会与上会节奏正明显加快。
截至6月17日晚间，科创板IPO申报企业数量已经达到123家，排队上会的科创企业达14家，已有11家企业通过了科创板上市委的审议，其中6家已提交注册，华兴源创、睿创微纳2家企业已取得证监会同意科创板IPO注册。
从行业分布来看，首批过会企业与证监会文件中的重点鼓励领域基本契合。根据证监会在今年初发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》(以下简称《实施意见》)，强调重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。目前已申报的123家企业，总体上属于高新技术产业和战略性新兴产业，主要集中在新一代信息技术、生物医药和高端装备等产业，具备较强的科创属性。
值得注意的是，已过会的11家企业中有4家为芯片相关企业，占比近半，首批已获IPO注册的2家企业均从事芯片相关产业。
光大证券首席经济学家徐高在接受《中国新闻周刊》采访时认为， 一方面，从国家产业升级方向来看，芯片技术是下一步需要突破的行业，理应重视和加快芯片企业发展。另一方面，随着中美贸易摩擦持续，芯片对于国家安全的重要性越来越凸显，亟须加快行业资金和经验积累。
徐高同时指出，当前已过会和已申报企业的样本量仍然较小，当前预判科创板企业的产业构成还为时尚早。此外，科创板所要重点支持的六大行业是代表中国经济未来的新经济方向，是中国政府一直以来所引导的产业升级方向。科创板被视作新经济发展的孵化器，而新经济几乎已经处于产业技术前沿，技术发展存在不确定性，未来发展状况也很难确定。“科创板的关注重点不是行业基因比例，而是能否提供有效的市场机制，给具备行业前景的高科技企业提供强有力的支持。”
在首批过会企业中，科创板发行上市条件的强包容性得到了体现。在科创板设计的5套标准中，包括市值、营收、经营活动现金流、研发投入和产品的技术优势等综合因素。虽然也参考财务指标，但强调持续经营能力，不强调持续盈利能力。尚未盈利或存在累计未弥补亏损的企业，只要核心产品有明显技术优势，就可以在科创板发行上市。
在企业规模上，首批已过会的11家企业中不乏“小而美”的成长期企业。《中国新闻周刊》查询发现，截至去年末数据，其中有8家企业资产规模低于20亿元，营收规模超10亿元的仅3家，有5家企业净利润低于1亿元。从2018年核心技术产品收入占营收比来看，有9家企业超过90%，一定程度上反映出公司的营收来源还较单一。
“科创板不以规模或利润论英雄，给科技型中小企业提供了很好的机会。”中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇向《中国新闻周刊》表示，这些企业在科创板审核通过，在一定程度上说明这个项目或这个项目所处行业是有发展前景的，某种程度上对企业也有信用上的背书作用，对企业有正面、加分的效应。具备实力和潜力的中小企业，未来能够在科创板上获得重要推动力量。
徐高认为，设立科创板主要目的是增强资本市场对实体经济的包容性，更好服务具有核心技术、行业领先、有良好发展前景和口碑的企业。
此外，研发投入占比也并未作为评判企业的唯一指标。从研发占比来看，目前已过会的11家企业中，研发投入占营收的比例参差不齐。杭可科技、南微医学的2018年研发投入占营业收入比例仅5%左右，微芯生物的研发投入占比则高达55.85%。在目前123家申报企业中，有72家研发支出占营收比例低于10%。
“研发投入占比是体现一般科创类企业科创含量的重要指标之一，有一定的参考价值，但不能将这一数据与企业的科创含量画等号。”徐高认为，一般来说，科创企业在成熟之前研发投入的占比会比较高，发展成熟后研发投入占比较低。同时，企业所处的行业、发展阶段，以及企业自身特性，都会影响到研发投入在营业收入中的占比。
以信息披露为核心
作为国内首个实行注册制的场内市场，科创板以问询式为核心的科创板选拔机制，为信息披露充分而有效的企业大幅缩短了审核时间。
“目前，科创板企业受理到审核通过时间平均70天左右。”上海证券交易所理事长黄红元表示，这些企业都是按照注册制的规则，通过了相应审核从而过会的。
在此次设立科创板并试点注册制过程中，注册制审核是最关键的一项制度创新措施。科创板股票发行的审核，坚持以信息披露为核心，按照全公开、分行业、问询式、电子化的方式推进。
在注册制下，证监会的工作重心将转向合规审查，其实质审核职责将转移给证券交易所和中介机构，中介机构将由原来帮助发行人提供发行中介服务，转换成企业上市的“守门人”。因此试行注册制需要进一步完善中介机构在股票发行过程中的职权和责任。
“推行注册制，应当强调严格的信息披露和相关责任要求，提高违法成本。加强对股票发行违法违规行为的处罚力度和执行力度，在原有行政责任为主的基础上，强化追究民事责任和刑事责任。”郭田勇认为，要充分发挥信息披露制度的作用，消灭市场中隐瞒欺诈行为，就要处理好试行注册制和严格落实违法惩罚的关系，对信息披露中存在隐瞒欺诈行为的企业，实行严格惩罚。同时，科创板试点注册制的相关制度规则如回购股票、退市等制度安排，多措并举，相互配合，有利于将欺诈发行风险尽可能降到最低。
除了创新的注册制审核，证监会主席易会满也表示，科创板在发行上市、保荐承销、市场化定价、交易、退市等方面均有多项重要创新推进。“科创板不是一个简单的‘板’的增加，它的核心在于制度创新、在于改革，同时又进一步支持科创。”
截至6月17日晚，澜起科技、南微医学等11家企业通过了科创板上市委的审议。图/IC
把选择权真正交给市场
从核准制到注册制改革，对国内资本市场发展具有重大意义。国务院副总理刘鹤指出，注册制其实质含义是真正把选择权交给市场。
徐高向《中国新闻周刊》指出，设立科创板并试点注册制是一个全新的探索。在探索的过程中，尤其是在科创板上市初期，可能会遇到各种各样的困难和挑战，市场各参与方需要持有审慎的态度。“发行方式改变后，科创板宽进严出的特征明显。注册制与把握上市公司质量的关系需要经过市场检验，这会是一个大浪淘沙的过程。”
根据《上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引》，科创板公司股票发行将完全按照市场定价，突破之前监管者对发行价格的调控。同时，指引第三章明确提出保荐机构需用自有资金跟投发行人的股票，并且锁定24个月。跟投机制的引入，打破了保荐机构“只荐不保”的传统，使得证券公司的定价能力与其自身经营损益直接挂钩。
“未来，证券行业的竞争格局将可能因为不同证券公司间定价能力的差异而改变。”徐高表示，证券公司是否能够给IPO公司定出一个市场接受的价格，并在这个价格上将股票发行出去，将极大考验证券公司的专业能力。
“科创板的定价机制与现有IPO定价机制有本质区别。市场化定价后，企业高估值发行的现象可能会增多。”郭田勇向《中国新闻周刊》表示，科创板的定价机制有利于提升证券行业的重要性，让具有专业定价能力的证券公司占得优势。
此外，通过科创板，证券公司可能成为较早接触未来大公司的金融中介机构，很可能改变国内金融体系的面貌。
徐高告诉《中国新闻周刊》，中国现有金融体系呈现出银行主导、债权融资主导的局面，银行信贷在社会融资规模中占比接近2/3。对传统公司而言，在其生命周期中最早接触的外部融资方式往往是银行贷款。当公司成长到一定规模之后，才会接触到资本市场中的股票债券等融资。
“但这一顺序在轻资产的新经济公司那里可能会颠倒过来。”徐高指出，未来，新经济企业首先接触的是VC、PE、科创板等资本市场股权融资方式，在发展壮大后再接触贷款、债券等传统债权融资方式。此外，新经济公司在不同发展阶段会有多样化的融资需求，也需要通过证券公司多样化的金融服务来满足。“从这个意义上来说，证券公司有可能成为金融机构切入‘新经济’的入口，其重要性将得到极大提升。”
促平稳，防风险
如果首批科创板企业以30家来测算，预计科创板企业集中上市或在7月中旬。
企业正蓄势待发，券商也已经做好准备。6月15日，已经过三轮全网测试的相关券商完成科创板技术通关测试。这意味着交易系统科创板软件版本即将正式上线，科创板业务市场参与者接口即将正式启用。
根据证监会6月13日公布的数据，目前已经开通科创板交易权限的客户数超过250万人。同时，首批科创板主题基金的申购超过了1200亿元，整体申购倍数超过了十倍，其中包括不具备科创板交易权限的小散户。银河证券表示，公募基金明确可以参与科创板的资金有战略配售基金空仓的1000亿元、现有主动操作股票基金存量资产调整的1000亿元，这两部分合计2000亿元资金可以参与。
“需要警惕，科创板开板初期可能出现炒作情况。”郭田勇向《中国新闻周刊》指出，由于国内二级市场中投机性投资者占比较大，在科创板开板初期可能出现不理性的投资行为。
针对这一问题，科创板公开发行自律委员会在近日召开的2019年度第三次工作会议中提出，促进科创板开板初期企业平稳发行，包括充分发挥中长线资金作用、简化发行上市操作、合理确定新股配售经纪佣金标准等多个方面，呼吁科创板拟上市企业及其保荐机构、承销机构和其他相关各方共同遵守。
对此，易会满也表示，对于科创板上市初期可能带来的风险，证监会在制度设计时，已经尽最大可能予以评估完善，并做好相应预案。同时将坚持边试点、边总结、边完善的原则，持续优化各项制度安排。
“开板初期市场供求不平衡，加之新的交易机制需要适应，不排除出现短期炒作、涨跌幅较大的可能性。”徐高告诉《中国新闻周刊》，市场各方需要对科创板既保持热情，又保持理性冷静，共同应对可能出现的各种问题。