2024/12/24 18:45:00
行业内卷到价格成本倒挂，此时销售放量，很可能演变为越亏越多。
作者 | 萧瑟
编辑 | 小白
12月16日，嘉元科技（688388.SH）公告称拟分别与IXMS.A.和埃珂森（上海）签订电解铜重大采购合同，执行期限为2024年12月至2025年12月，预计电解铜采购总量7万吨，预估采购金额高达50.66亿。
对比之下，这家公司2023年全年营业成本总额不过46.79亿，甚至当前账上现金也只有15亿的规模。
此外，过去嘉元科技采用的都是“以销定采”的采购模式，将重大采购同以公告形式披露也是头一回。
如此激进的采购规模和模式切换，传递出了怎样的信号呢？
嘉元科技主营各类电解铜箔产品，具体可分为规格3.5～12μm高性能锂电池用铜箔以及规格9-160μm 的PCB 用电解铜箔两类，前者是近年来的主要收入来源，销售占比超过9成。
按照出货量口径，上半年嘉元科技在国内铜箔供应商中排名第三。
铜箔以铜为原料，通常由电解法制成，是锂电池的核心材料之一，不仅发挥着电流收集、传导的集流体作用，还能为碳粉等负极材料提供物理支撑。
其在电池中的成本占比约为9%，是仅次于正负电极和电解液的部件。
在这条产业链中，嘉元科技扮演的角色很简单，即将金属铜加工为铜箔，并收取一道加工费。
了解完业务，我们再来看这次50亿的长单采购，采购量以及采购定价都是值得细究的点。
2023年嘉元科技各类铜箔产品出货约5.8万吨，而2024年上半年出货量约2.5万吨，同比近乎持平。
嘉元科技曾在调研中透露，生产过程中铜的损耗率在0.1%～0.3%之间，也就是说原材料重量能够几乎全部转化为铜箔重量，这7万吨的采购量要超出以往年度需求量的20%左右。
价格方面，嘉元科技在公告中的预估价格为11月29日上期所的铜期货均价。
长单采购下定价原则均为提前约定，相较于过去“以销定采”下的随行就市，对市场价格变动的敏感程度也会大大降低。
综合两方面看，嘉元科技大额采购的意图，要么是判断当前铜价处于阶段性低位，要么是释放出自家产品即将放量的信号，亦或是二者兼有。
接下来我们一个个看。
铜是一类海外定价的大宗商品，铜价可看作是全球经济的晴雨表。
在环保要求趋严、铜矿品位下降等因素导致开采成本上行的影响下，近年来全球精铜缺口持续存在，铜价也一直在高位运作。
供给趋紧的背景下，2024年上半年中美制造业PMI超预期回暖，叠加美联储的降息预期增强，铜价再度出现剧烈上涨，一度突破10,800美元/吨，创下历史新高。
但行至下半年，中美经济数据接连走弱，高铜价也让需求方望而却步，全球库存持续走高，铜价逐渐回调至当前约9,000美元/吨的位置。
结合年内行情看，嘉元科技在这个节点开展长单采购，貌似存在一定合理性。
对于未来的价格走势，在公告日前不久银发布过一份预测报告，其中明确指出2025年铜价有望上涨至每吨10,000~11,000美元区间。
上市公司江西铜业（600362.SZ）也持有相似观点，在与智利矿业公司安托法加斯塔的协议中，同意大幅降低2025年的铜精矿加工、冶炼费用至每吨21.25美元、每磅2.125美分，较2024年基准价格下跌73.4%。
此举也反映出对铜精矿供应收紧、加工冶炼需求降低的担忧。
不过根据最新消息，在12月19日，美联储议息会议上释放出降息放缓的预期，这对于有色金属大类来讲是个偏空的消息，当日LME铜现货结算价也近一步下探跌破8,800美元/吨，这与嘉元科技的预期背道而驰。
受限于大宗商品分析的复杂性，嘉元科技的决策是对是错在当前时点很难确定，但此举至少保证了原材料的稳定供应，且价格风险也有降低，公司有更多精力放在销售端。
出货量方面，下游锂电池的销量是与之直接相关的因素。据GGII预测，2025年中国锂电池出货量有望达到1456GWh，在2024年预测值的基础上进一步增长约30%。
细分来看，近年来嘉元科技近7成的收入都来自宁德时代（300750.SZ），是后者的众多小弟之一。
诺德股份（600110.SH）、中一科技（301150.SZ）等铜箔厂商也均是宁德时代的供应商。
根据宁德时代的规划，电池产能在2024年、2025年均有20%以上的提升，这个数字近似等于嘉元科技的采购量增长，说明下游空间是足够的。
2023年9月，嘉元科技与宁德时代合建的10万吨高性能电解铜箔项目，已有5万吨的一期产能进入试产阶段，现铜箔总产能超过10万吨/年，这个数字同样足够支撑起7万吨的采购量。
上述项目嘉元科技持股80%，宁德时代持股20%。
毕竟对于当下的锂电池产业链，随着电动车渗透率的持续提升，量的逻辑仍然是能走通的，嘉元科技的大额采购正是积极信号。
但站在价的角度呢？产能过剩、价格低迷是锂电产业链的症结所在，且铜箔环节的这一问题尤为严重。
过去风云君在研究中一科技时就曾提到，铜箔是产业链中较为鸡肋的环节，行业门槛低、产能扩张快，且上游是大宗商品，下游是锂电巨头，两头不讨好，议价能力严重不足。
有一组数据能够验证这一观点。
在锂电行业景气由盛转衰的周期内，铜箔环节的毛利率降幅远远高于下游的电池厂，尤其是嘉元科技，2024年前三季度公司毛利率仅剩下2%。
可想而知，前三季度嘉元科技等公司已是亏损状态。
根据铜箔行业协会11月18日发布的合理调价倡议书，当下行业内产品价格已大幅低于行业平均成本。
而根据西部证券的预测，2025年铜箔行业的产能过剩规模还将进一步提升，丝毫没有好转迹象。
在当前这个节点上，嘉元科技的销售放量并不算好消息，很可能演变为业绩越亏越多的情形。
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